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券商研报“打架”,古井贡酒质地如何?

2022-09-21 06:06:02 来源:网络

一家看多,一家看空,投资者到底相信哪家的说法?

碍于制度体系或是江湖上微妙的人情关系,券商和分析师们在研报上大都会卖本家几分面子,给出“增持”、“买入”的评级。

卖方研究工作也一向秉承着“以和为贵”的原则,但近日,白酒圈出了一件趣事。海通国际发布了一份针对古井贡酒(000596.SZ)的研报——《高估值下的三重挑战》,给出了190元/**的目标价,并调低其投资评级至“弱于大市”。

市场上的“唱空”研报已然稀缺,更何况这是针对徽酒龙头的“唱空”研报。更有意思的是,另一家知名券商东亚前海证券,在海通国际研报发布一天后,公布了一份看多古井贡酒的研报,并给予了其“推荐”评级。

而近一个月时间里,德邦证券、中泰证券、国元证券等券商都给予了古井贡酒“买入”的评级。海通国际这篇研报的作者陈子叶、闻宏伟5月10日才对古井贡酒首次覆盖,给出“中**”评级,目标价同样是190元/**。

券商研报“打架”,古井贡酒质地到底如何?都是专业的市场机构,投资者该相信谁?

徽酒龙头遭看空

对于看空古井贡酒,海通国际给出了三大理由:核心市场增速放缓,省外拓展尚需检验;年份原浆量增长乏力,价格贡献恐将收窄;毛销差、净利率连降,费用节流难超预期。

换言之,海通国际的这篇研报认为古井贡酒目前估值偏高,未来业绩增速难以匹配。

拆开来看,首先,海通国际研报指出,如果剔除黄鹤楼的营收和关联交易,2016年-2021年,古井贡酒在华中地区(以安徽、河南和江苏为主)营收年复合增长率仅为13.3%,华北和华南分别为25.4%和18%,2021年营收占比8.1%和6.6%。以此估算,海通国际预计近三年内,古井贡酒在安徽省内市场营收占比全国市场约67%,省外拓展尚在培育阶段。

即古井贡酒在主销区域——华中地区的营收增长速度要比其在省外开拓的新市场慢,但目前古井贡酒尚处于全国化过程中。

2019年1月,古井贡酒董事长梁金辉曾提出了一个大胆的目标,在未来5年(2020年~2024年)**要达到200亿元,对比100亿的**增长一倍。即“再造一个古井贡酒”。

为了实现该目标,古井贡酒走向全国化,过去一年省内外市场销售均有不同程度的提升。

**报显示,截至2021年末,华中区域仍为古井贡酒**大**区域,实现了113.11亿元的营业**,在总营业**中的比重虽然较上年的87.6%有所减少,但仍高达85.23%。

相对应的是华南、华北地区的**分别为10.71亿元、8.78亿元,同比分别增长了54.49%、51.38%,且总营收占比略微上升,分别同比增长0.98%、1.34%。

不过,作为古井贡酒的主销市场,华中地区的年复合增长率却低于华北、华南两个市场。且在2020年,公司大本营华中地区的营业**下滑了3.34%。

广东省食品安全保障促进会副会长朱丹蓬认为,区域龙头酒企走向全国化,目前的机会并不大。

朱丹蓬表示,古井贡酒从2000年开始就布局全国化,但是目前只扩展到周边的几个省,其他的地方基本上都是全军覆没。全国化并不是一蹴而就,酒企的运营模式一定要跟当地的大商结成联盟,比如酒鬼酒的内参酒模式。否则的话,其要去做全国化的运营,基本上是没有成功的可能。

其二,海通国际研报认为,古井贡酒的年份原浆销售增长乏力,预计未来两三年价格贡献将收窄。

古井贡酒目前拥有年份原浆、古井贡、黄鹤楼和老明光四大品牌,其中年份原浆是公司主打的中高端产品。

2021年,年份原浆实现营业**93.08亿元,同比增长18.81%,但该产品销量仅同比增长1.4%,库存量却增长了111.26%。这也意味着,年份原浆量平价增,量的增长并不高,在价格上趋于高端化。

官网显示,年份原浆的年三十与古26定位千元以上,参与高端市场竞争。古20产品为公司次高端的代表产品之一,在经过多次提价后,价位目前在600元。

其三,海通国际研报指出,古井贡酒毛销差由2018年的46.9%降至2021年的44.9%,连降4年;净利率由2019年的20.1%降至2021年的17.3%,连降3年;销售费用率尽管连降5年,可每年降幅仅0.1-0.3个百分点。古井既要稳固省内基本盘,又要兼顾省外市场培育,未来除非明确**权激励目标,否则费用优化节奏仍将缓慢。

换言之,古井贡酒过高的销售费用严重侵蚀了公司利润。

**报显示,2022年一季度,古井贡酒实现营业**52.74亿元,同比增长27.71%;实现净利润11.32亿元,同比增长34.85%。力压金种子酒、口子窖和迎驾贡酒,稳坐徽酒**把交椅。

但古井贡酒只是胜在营收规模上,盈利能力上弱于其他徽酒品牌。2021年古井贡酒净利率17.89%,同比下降0.06%。同期,口子窖和迎驾贡酒净利率分别为34.35%及30.3%。

事实上,单论净利率,古井贡酒在19家上市酒企中一直处于较低位,而居高不下的销售费用严重侵蚀利润是一大原因。

数据显示,2021年古井贡酒销售费用40.08亿元,同比增长28.42%,同期净利润仅23.74亿元,销售费用率则高达30.2%。而贵州茅台仅有10%左右的销售费用率,与古井贡酒同为百亿酒企的山西汾酒、泸州老窖等销售费用率在15%上下。能到达30%以上销售费用率的百亿酒企仅古井贡酒一家,与老白干酒、皇台酒业等小型酒企相当。

**资料显示,古井贡酒董事长梁金辉,营销出身,历任《古井报社》主编,市场部总监等职位,曾因古井贡酒·年份原浆案例一炮而红,在2014年接任古井集团董事长。

酒业专家、武汉京魁科技有限公司董事长肖竹青表示,消费者回归理**,在圈层营销和意见领袖的引领下,古井贡酒、金种子等安徽酒厂擅长餐饮渠道盘中盘这种营销技巧在一线名酒厂品牌力挤压下无法施展力量。

“中高端白酒是**属**,喝酒代表面子,不少高端酒赋予文化的符号意义,如汾酒做行走的汾酒、泸州老窖做诗酒大会、舍得做智慧大讲堂等,他们围绕着中高端人**寻找**神上的关联点。在中低端白酒市场,渠道竞争异常激烈,徽酒没跟上时代进行产品升级,导致渠道的营销费用较高。”肖竹青说。

对于海通国际的这篇研报,古井贡酒目前暂无回应,**工作人员称请关注公司公告。

东亚前海证券“力挺”

另一家知名券商东亚前海证券的研报给出了截然不同的观点,其研报指出,古井贡酒作为国内老八大名酒之一,历史源远流长;安徽省以及周边白酒市场潜力大,为徽酒发展提供丰厚土壤;产品、渠道、品牌多方发力,成就徽酒龙头。

资料显示,古井贡酒渊源始于公元196年曹操将家乡亳州产的“九酝春酒”(古井贡酒前身)进献给汉献帝刘协,自此作为皇室贡品。古井贡酒前身是国营亳县古井酒厂,**份改制后于1996年上市。公司由亳州市国资实际控制,**权结构稳定。

“西不入川,东不入皖”是白酒行业营销的常识。当地消费者对于本土品牌的认可度和接受度较高,外来品牌难以打开市场。因而,东亚前海证券认为安徽省内白酒市场依然会呈现出以本地品牌为主导的市场竞争格局。

东亚前海证券研报还认为,在消费升级趋势下,高端和次高端白酒有望迎来机遇期。白酒行业整体出现量减价增的趋势,白酒年产量有所下降的同时白酒产品的价格将快速提升。公司聚焦中高端产品的年份原浆系列,在白酒价格中枢上移的过程中有望充分享受利润**。

不过,海通国际研报在挑战二中指出,受疫情反复影响,国内经济受到冲击。同时根据白酒行业发展周期,进入增速趋缓阶段,普飞价格仍将回落,千元价格需要整固,这将影响次高端白酒的量、价拓展空间。预计公司未来两三年价格贡献将收窄。

两家券商对于白酒行业产销趋势,以及次高端白酒市场等出现不同的判断。一方认为,次高端白酒将在消费升级趋势下,迎来机会。另一方却认为,疫情以及白酒周期等因素,将影响次高端白酒的产量、价格的上升空间。

朱丹蓬指出,白酒行业量跌价升,这是必然的趋势,因为大家都往高端、次高端去走。而且各个酒企未来的定位很清晰,头部企业的利润基本上由高端产品贡献。像水井坊、舍得内参、今世缘等一定是聚焦在次高端产品。

“头部企业**军团都在高端上发力,而像古井贡酒,口子窖等第二军团则是在次高端上发力。”朱丹蓬说。

“强者恒强、弱者更弱”,肖竹青认为这是2022年下半年白酒行业的发展趋势之一。强势品牌**括茅台等在内的几家酒企,通过几十年来积累的品牌效应、以及不断地控量**价、不断加大终端市场投入不断扩大营销影响力、不断占领更多消费圈层共创共享等方式,获得更多的渠道资源及消费者心智资源。强者会更强,这样也会进一步挤压区域名酒和区域中小酒厂的市场份额。

能否冲击“白酒老五”?

上市酒企中,贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河**份、山西汾酒江湖地位稳固,稳居前五。营收规模排在第六的古井贡酒还有望超越吗?

在经营层面,自2016年起,古井贡酒收购湖北黄鹤楼酒业,开始从单一香型、单一品牌向多香型、多品牌转变。2021年,公司又将省内酒企明光酒业揽入麾下,并通过入**珍藏酒业的方式涉足酱酒。目前,古井贡酒已布局浓香型、明绿香型、酱香型等领域。

产能方面,2021年6月,古井贡酒50亿元定增落地,建成后公司成品酒设计产能总计可达24.5万吨,以支持未来10年以上的发展。2022年6月,中工国际(002051.SZ)公告,公司子公司与古井贡酒签署了古井酿酒生产智能化技术改造项目,总金额为1.28亿元。

当然,在营销上古井贡酒更是不遗余力。面对长期居高不下的销售费用,古井贡酒在2021年业绩说明会上表示,公司目前还处于全国化的推进阶段,当下首要任务是提高市场占有率。管理层未来将会努力提高销售**,提高次高端产品占比,实现利润率的增长。公司近几年销售费用率呈持续下降趋势,未来公司将持续提高费用使用效率,**益营销。

肖竹青认为,**近几年来,古井贡积极开展事件营销和文化IP打造,努力推动消费者意见领袖引领商务消费接待级别的示范效应已经初具成效。

“古井贡酒积极通过品牌营销提升消费者心理价位预期,努力通过全国控价与控量提升渠道伙伴层级经销利润,让有人愿意买和有人愿意卖**融合,努力实现了参与各方彼此成就,彼此为对方创造了价值。”肖竹青说道。

值得注意的是,古井贡酒大本营华中地区内外劲敌不少。古井贡酒想要走出安徽省,其他白酒品牌也想打入安徽省**。近年来,隔壁江苏的洋河**份,四川的泸州老窖,酒鬼酒等都在安徽省内建立网点,设立经销商,加速在安徽布局。

省内的徽酒竞争也不遑多让。徽酒“四朵金花”之一的迎驾贡酒开始发力,营收和净利直追徽酒老二口子窖。甚至有**料称,古井贡酒为了抑制迎驾贡酒增长之势,“要求经销商二选一坚决排除迎驾贡酒,针对迎驾的经销商,采取特殊政策侵蚀”。

对此,有投资者向迎驾贡酒提问,后者回复称:“只要有市场,就必然存在竞争。”古井贡酒目前并未回应。

近年来,券商机构研究从业人数,以及研报数量整体呈现逐年递增的趋势。据Chioce数据统计,2022年**季度,券商们发布了41292份研报,平均一天产出459篇研报。各家分析师“各显神通”,难免出现意见分歧,市场也期待更多专业、严谨但并不一味唱多的分析意见出现。对于券商研报“打架”,你有何看法?欢迎**区留言。

7月30日,由青岛市人民政府主办,《**经》杂志、《**经》智库承办的“2022青岛·****富**”在青岛举行,**人民**研究局局长王信、****保险监督管理委员会副主席梁涛分别发表主旨演讲。

两位来自央行、银保监会的官员分别就资管行业、影子**风险治理以及绿色金融与转型金融发展分享了看法,肯定了资管行业以及绿色金融**建设的向好发展,并明确下一步将持续拆解高风险影子**,做好资管行业核心能力建设,研究出台金融机构环境信息披露时间表和路线图。

王信:将研究出台金融机构环境信息披露时间表和路线图

在本次**上,王信分享了央行在**体系建设和环境信息披露方面的工作进展,以及对绿色金融与转型金融发展的思考。

王信指出,建立健全绿色金融**体系,加快研制转型金融**,是做好金融支持绿色低碳发展的重要基础。目前,央行已初步明确了转型金融的基本原则。例如:

转型金融支持领域在减缓或适应气候变化方面应有直接或间接的显著贡献,且对其他环境和社会可持续发展目标无重大损害。

转型金融**应与**、地方、行业政策相协调,与国际通行**兼容;与**相应的环境信息披露应简便易行,不给市场主体造成过重负担等。

“在具体**制定方面,我们正在组织力量开展建筑建材、钢铁、煤电、农业等领域转型金融**的研究,条件成熟后将**发布。”王信表示,相关**的确立,有助于金融机构结合市场需求,积极创新转型金融产品工具,可为**富管理行业提供更多投资选择,综合实现社会效益、环境效益和经济效益。

除明确**外,绿色金融和转型金融的健康发展,也离不开全面、准确、及时的环境信息披露。王信表示,下一步,央行将进一步建立健全金融机构环境信息披露和碳排放核算**,研究出台金融机构环境信息披露时间表和路线图,完善激励约束机制,强化金融机构环境信息披露能力建设,夯实绿色金融和转型金融规范健康发展的制度基础。

梁涛:资管行业前景依然广阔,需警惕影子**风险反弹回潮

在本次**上,梁涛首先总结了新发展格局下的**业、保险业资管业务发展情况。据他介绍,2021年底资管新规过渡期结束,**业、保险业业务在经过了乱象纠治期、规制建设期、行业重塑期后,迈向了发展机遇期,行业发生新变化,呈现出更稳健和持续发展的态势。

梁涛指出,经过持续的整治,我国类信贷影子**风险明显收敛,存量资产大幅度压降。截至2022年6月末,规模较历史峰值压降超29万亿,有效遏制了资金的脱实向虚,为稳定宏观经济大盘,发挥金融的逆周期调节作用提供了空间。

他同时强调,近年来影子**治理成效显著,但是部分产品结构复杂,杠杆水平高,隐藏的风险依然较大。一些**对表内非标投资风险管理不到位,资产分类和拨备计提**显著低于表内贷款,部分高杠杆企业借助非持牌机构登记发行所谓的融资计划获得资金,穿透后实质为企业的自融安排,隐蔽**强。

“一些机构可能借助不当的金融创新,衍生出影子**的新变种,诱发影子**风险反弹回潮,对此我们应保持必要的警惕。”梁涛称。

他还表示,要持续拆解高风险影子**。加强类信贷影子**风险监测,持续压降高风险影子**业务。严禁多层嵌套、资金空转、脱实向虚、伪金融创新等行为。

梁涛:资管行业要全面提升投研水平,丰富完善产品体系

在总结**业、保险业资管业务发展的同时,梁涛还分别谈及新发展格局下资管行业如何创新、如何做好核心能力建设。

在做好创新工作方面,梁涛提出,资管行业要以稳增长为使命,提升服务实体经济的质效。引导金融资源流向国民经济的关键领域和薄弱环节,加大对战略**新兴产业、先进制造业的支持力度,推进产业结构转型升级,提升我国的核心竞争力。

在做好核心能力建设方面,梁涛提出,**保险资管机构需要不断锤炼强化自身核心能力,以深厚的内功肩负起新发展格局赋予的时代任务。

一是全面提升投研水平。要提高在宏观经济基本面、细分行业和具体投资标的等方面的研究能力,积极发现投资机会。加强专业化人才队伍建设,增强不同资产专业投研力量,巩固固收类资产领域优势,弥补权益类资产领域短板。

二是丰富完善产品体系。资管机构要在资管新规等要求下,推动产品向信息透明、组合投资、准确估值、风险分散的模式转型。构建投资类别齐全,策略丰厚,周期完整的产品体系,满足多层次投资者多样化产品需求和偏好。

三是高度重视科技赋能。积极运用云计算、大数据分析等前沿技术,将数字化、信息化融入业务链条各个环节,提高决策管理的质效,建立**准客户画像,针对客户特征提供定制化、**细化服务,提升与客户的交互效率。

四是切实加强风险管控。健全风险管控体制机制,将风控措施嵌入到业务流程各个环节。完善风险识别,全面覆盖各种风险类别,加强**控制管理,充分发挥风险防线的作用,推动管理人更好地履行受托管理职责。